AJUSTE FISCAL NO BRASIL - O que os números revelam sobre a dívida pública e os caminhos para equilibrar as contas
O debate sobre o ajuste fiscal brasileiro costuma se concentrar em duas alternativas: aumentar a arrecadação ou reduzir despesas. Entretanto, compreender o desafio exige observar três variáveis simultaneamente, o resultado das contas públicas, o custo dos juros e o ritmo de crescimento da economia.
Em agosto de 2026, a dívida bruta brasileira alcançou 82,9% do PIB, equivalente a R$ 11,1 trilhões. Nos 12 meses encerrados naquele mês, o setor público acumulou R$ 1,18 trilhão em juros nominais, enquanto o déficit primário foi de R$ 82,1 bilhões.
Esses números mostram que o equilíbrio das contas públicas depende não apenas de receitas e despesas, mas também da capacidade de financiar a dívida a um custo compatível com o crescimento econômico.
Nesta edição, analisamos a evolução desses indicadores, as restrições do orçamento e as alternativas disponíveis para um ajuste fiscal, considerando seus efeitos sobre o mercado de capitais e a avaliação de empresas.
1. A evolução da dívida pública brasileira
A Dívida Bruta do Governo Geral (DBGG), indicador que considera as obrigações do governo federal e dos governos regionais, aumentou de 74,3% do PIB em dezembro de 2023 para 82,9% em agosto de 2026.
A diferença entre os valores dessas divulgações é de 8,6 pontos percentuais do PIB em menos de três anos.
Nota de comparabilidade: os valores históricos de dívida e resultado fiscal reproduzem divulgações do BCB de datas distintas. Revisões posteriores do PIB podem alterar esses percentuais; portanto, não se trata de uma série histórica inteiramente recalculada com a mesma base estatística.
O crescimento da dívida não é explicado exclusivamente pelo déficit primário. Mesmo quando a arrecadação é suficiente para cobrir as despesas antes dos juros, a dívida pode continuar aumentando se o custo de financiamento superar o crescimento da economia.
Por isso, a trajetória da dívida deve ser analisada em conjunto com o resultado fiscal e as taxas de juros.
2. O que há além do déficit primário
O resultado primário representa a diferença entre receitas e despesas públicas, antes dos juros. Já o resultado nominal incorpora o custo financeiro da dívida.
Nos 12 meses até agosto de 2026, o setor público consolidado apresentou os seguintes números:
A comparação evidencia uma característica importante: nos 12 meses encerrados em agosto de 2026, os juros representam aproximadamente 93,5% do déficit nominal.
Isso não significa que toda a despesa com juros seja imediatamente evitável. Parte decorre de compromissos contratados anteriormente, de títulos indexados à inflação ou à Selic e de outros componentes financeiros.
O efeito de uma redução das taxas de juros sobre as contas públicas também não é instantâneo, pois depende da composição da dívida e de seus vencimentos.
Uma melhora duradoura pode, portanto, exigir dois movimentos complementares: resultados primários mais elevados e redução gradual do custo de financiamento.
3. Quanto do orçamento brasileiro pode efetivamente ser ajustado?
Uma das principais restrições está na composição das despesas.
Segundo o Projeto de Lei Orçamentária de 2027, 91,7% das despesas primárias são obrigatórias, restando 8,3% classificadas como não obrigatórias.
Entre as despesas obrigatórias estão aposentadorias, benefícios sociais, folha de pagamento e outras obrigações previstas em lei.
Embora os 8,3% restantes sejam classificados como despesas discricionárias, nem todo esse montante pode ser eliminado sem comprometer serviços públicos, programas e investimentos.
Em estudo publicado em outubro de 2026, a Kinea Investimentos estima que apenas cerca de R$ 143 bilhões do orçamento de 2027 seriam efetivamente passíveis de cortes discricionários, considerando restrições legais e operacionais.
A dificuldade de execução também envolve compromissos de anos anteriores. Em agosto de 2026, reportagens baseadas em levantamento da Consultoria de Orçamentos do Senado apontaram R$ 330,9 bilhões em despesas discricionárias e restos a pagar, diante de um limite de pagamentos de R$ 225,4 bilhões. A diferença de R$ 105,5 bilhões indicava pressão sobre a programação financeira vigente naquele momento. O Ministério do Planejamento informou que os limites poderiam ser revistos ao longo do ano. Esse valor não deve ser confundido com um déficit primário adicional nem com um saldo atualizado de contas vencidas.
A proporção de despesas obrigatórias do PLOA e a estimativa de despesas flexíveis da Kinea usam perímetros orçamentários distintos e não devem ser convertidas diretamente uma na outra.
Para dimensionar a diferença, um ajuste de 2% do PIB equivaleria a aproximadamente R$ 293 bilhões, utilizando o PIB nominal implícito no orçamento de 2027.
Mesmo a eliminação integral dos R$ 143 bilhões identificados pela Kinea seria insuficiente para alcançar esse valor. Além disso, representaria uma redução substancial dos recursos disponíveis para o funcionamento do Estado.
A composição do orçamento explica por que mudanças estruturais tendem a envolver regras de crescimento e elegibilidade das despesas obrigatórias, além do controle do gasto discricionário.
4. Quais alternativas existem para um ajuste fiscal?
Um programa de ajuste pode combinar diferentes instrumentos. Cada alternativa possui impactos fiscais, prazos e consequências econômicas distintos.
Revisão de despesas administrativas e investimentos
A redução seletiva de despesas discricionárias pode produzir resultados no curto prazo. Como referência, um corte hipotético de 20% sobre os R$ 143 bilhões considerados flexíveis pela Kinea representaria uma economia anual de R$ 28,6 bilhões, equivalente a aproximadamente 0,20% do PIB projetado para 2027.
Seu alcance, entretanto, é limitado pelo tamanho da parcela disponível e pelos efeitos sobre serviços e investimentos.
Revisão de benefícios tributários
Benefícios tributários são tratamentos especiais que reduzem impostos de determinados contribuintes, atividades ou setores. A Kinea estima seu valor em aproximadamente 4,4% do PIB.
Uma redução uniforme de 10% desse montante corresponderia, em termos puramente aritméticos, a 0,44% do PIB, ou cerca de R$ 64 bilhões em valores de 2027.
Esse número não representa receita adicional garantida. O impacto efetivo depende dos benefícios alcançados pela legislação, de exceções existentes e de possíveis mudanças no comportamento econômico.
Revisão das regras de crescimento das despesas obrigatórias
Parte significativa do orçamento acompanha o salário mínimo, a inflação, a arrecadação ou regras específicas de reajuste.
A Kinea estima que cada R$ 1 adicional no salário mínimo provoque aproximadamente R$ 413 milhões em despesas públicas indexadas.
Como exercício estático, retirar apenas o ganho real de 2,3% previsto no salário mínimo de 2027 produziria uma diferença próxima de R$ 39 no piso e de R$ 16 bilhões nas despesas associadas, utilizando a sensibilidade estimada pela gestora.
Uma mudança efetiva dependeria de alterações legais e, em determinados casos, constitucionais. Também exigiria avaliar consequências sobre renda, benefícios e consumo.
Outros instrumentos
Revisões previdenciárias complementares, avaliações de programas públicos, aperfeiçoamento da arrecadação, redução de pagamentos indevidos e melhoria da gestão da dívida são alternativas adicionais.
Não há, entretanto, uma estimativa única de economia para essas medidas sem conhecer suas regras, abrangência e calendário de implementação.
O efeito fiscal de cada instrumento deve ser acompanhado de uma avaliação sobre sua permanência e seus possíveis impactos econômicos e sociais.
5. O que mostram os cenários para os próximos anos?
A evolução da dívida depende de quatro elementos principais: resultado primário, custo nominal da dívida, crescimento nominal do PIB e ajustes patrimoniais.
Em uma simulação simplificada, utilizando a dívida de agosto de 2026 como ponto inicial, diferentes combinações dessas variáveis produzem trajetórias bastante distintas.
Em um cenário de deterioração, com déficit primário persistente e custo da dívida elevado, a relação dívida/PIB ultrapassaria 100% em 2030.
Em um cenário de ajuste parcial, haveria desaceleração do crescimento da dívida, mas sem estabilização até 2031.
Já em um cenário de ajuste estrutural, com melhora gradual do resultado primário e redução do custo de financiamento, a dívida poderia se estabilizar ao redor de 90% do PIB.
Esses resultados são exercícios matemáticos, e não previsões oficiais. Eles demonstram como alterações persistentes nas taxas de financiamento e no resultado fiscal, mantidas durante vários anos, podem gerar diferenças expressivas no estoque da dívida.
A simulação assume crescimento nominal do PIB de 6,5% ao ano, sem ajustes patrimoniais. O estoque de agosto de 2026 é usado como base estilizada: 2027 corresponde ao primeiro passo anual, sem projeção específica dos meses até dezembro de 2026. As demais premissas estão nas notas metodológicas ao final.
6. Qual é a situação prevista para 2027?
O Projeto de Lei Orçamentária de 2027 prevê superávit primário de R$ 18,6 bilhões para o Governo Central, considerando todas as receitas e despesas primárias.
Para verificar o cumprimento da meta fiscal, a legislação permite excluir determinadas despesas do cálculo. Com esses ajustes, o superávit previsto passa a R$ 83,4 bilhões, acima da meta central de R$ 73,2 bilhões. Trata-se de uma diferença no critério de apuração, que não representa recursos adicionais disponíveis.
Já a mediana das projeções do Prisma Fiscal de outubro de 2026 aponta déficit primário de R$ 44 bilhões para 2027, refletindo uma avaliação diferente do mercado sobre a execução das receitas e despesas.
A comparação entre governo e mercado deve, portanto, considerar o resultado integral, superávit de R$ 18,6 bilhões na proposta orçamentária, ante déficit de R$ 44 bilhões projetado pelo mercado. Os R$ 83,4 bilhões correspondem ao resultado ajustado exclusivamente para aferição da meta fiscal.
Esses valores são previsões e referências para 2027, não resultados efetivamente realizados.
7. Como o ajuste fiscal afeta as empresas e o mercado de M&A?
A trajetória das contas públicas influencia o ambiente de negócios por meio de diferentes canais.
O primeiro é o custo de capital. Os títulos públicos servem como referência para taxas de financiamento e retorno exigido pelos investidores. Alterações nos juros de longo prazo podem modificar o custo das dívidas corporativas e as taxas utilizadas nas avaliações de empresas.
Em um fluxo de caixa descontado (DCF), por exemplo, uma empresa com fluxo de caixa livre esperado de R$ 10 milhões para o próximo ano, crescendo 3% ao ano em perpetuidade a partir daí, teria valor teórico de R$ 100 milhões com WACC de 13%. Caso o WACC caísse para 12%, mantidas todas as demais premissas, esse valor passaria a aproximadamente R$ 111 milhões.
Trata-se de uma simulação, não de uma previsão sobre a trajetória dos juros.
O segundo canal é o financiamento das transações. Mudanças nas taxas de mercado afetam o custo de aquisição, a capacidade de alavancagem dos compradores e o retorno esperado de fundos de investimento.
O terceiro é o ambiente operacional. Mudanças tributárias e orçamentárias podem alterar a demanda, as margens, os investimentos e as projeções de crescimento de empresas de diferentes setores.
Por isso, o acompanhamento do cenário fiscal é parte importante de uma análise de valuation, da estruturação de operações e da avaliação de riscos em transações de M&A.
Considerações finais
Os dados fiscais brasileiros mostram que o desafio envolve mais do que equilibrar receitas e despesas em um único exercício.
A evolução da dívida depende da capacidade de produzir resultados primários sustentáveis, administrar despesas obrigatórias e financiar o setor público a taxas compatíveis com o crescimento econômico.
As alternativas disponíveis apresentam diferentes magnitudes, prazos e consequências. Sua avaliação exige separar economias recorrentes de receitas extraordinárias e distinguir resultados orçamentários de impactos sobre o estoque da dívida.
Para empresas e investidores, acompanhar esses fatores permite construir cenários mais consistentes de financiamento, crescimento e valor econômico.
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